公司2023H1 業績符合預期，整體胰島素產品呈現了良好的增長勢頭，其中二代和三代胰島素市場份額實現了持續提升；糖尿病和痛風管線有序進展，國際化進程穩步推進，有望成為長期發展的新驅動力；2023H1 各項費用率均有減少，總體控制良好。綜上，考慮到公司長期發展潛力，給予公司2023 年22 倍PE，對應目標價12 元，維持“買入”評級。

公司2023H1 業績符合預期。公司2023H1 實現收入、凈利潤、扣非凈利潤13.66億元、4.85 億元、4.80 億元，同比-1.53%、-59.00、+8.75%，其中2023Q2實現收入、凈利潤、扣非凈利潤7.01 億元、2.34 億元、2.33 億元，同比+40.18%、-33.30%、+346.90%。2023 年公司歸母凈利潤大幅下滑是由于去年同期公司減持特寶生物股權收益增加所致，扣非業績端符合預期。

整體胰島素產品呈現良好增長勢頭，三代胰島素持續放量，市場份額持續提升。

(資料圖片)

分業務板塊來看：①生物制品（原料藥及制劑產品）：實現收入11.64 億元，同比-0.34%，毛利率82.85%，同比-1.59PCTs，主要是受到集采降價影響；②注射用筆、血糖試紙等醫療器械：實現收入1.43 億元，同比-10.22%；③中成藥和化藥：實現收入0.39 億元，同比+1.82%；④塑鋼窗及型材、商品房：分別實現收入45.32 萬元、339.73 萬元，分別同比+108.00%、-47.26%。報告期內，公司的胰島素銷售情況良好，市場份額逐步增加——在銷量上，公司2023H1整體胰島素銷量實現了同比雙位數的增長；在市場份額上，根據醫藥魔方的數據，2023H1 公司人胰島素市場份額提升至44.6%（2022 年為40.5%），穩居全國第一；甘精胰島素市場份額達到了7.7%（2022 年為5.9%）；而門冬及門冬預混胰島素仍處于快速放量期——隨著三代胰島素產品的持續放量，公司產品結構持續優化。

研發管線快速推進，治療領域外向延伸，國際化穩步向前。2023 年上半年，公司研發費用0.45 億元，同比-24.84%，主要由于研發項目達到了資本化條件而被列入開發支出。

——公司產品上市申請取得多項進展：利拉魯肽和恩格列凈的NDA 申請已獲得受理，公司預計2023 年年底上市。

——多款產品臨床進度穩步推進，公司豐富多樣的管線布局有望為未來成長提供新動力：（1）三、四代胰島素：賴脯25R 處于III 期臨床試驗總結階段，超速效賴脯正在進行III 期臨床篩選和入組，可溶性甘精賴脯雙胰島素獲得國內臨床批件，德國I 期臨床進展中，德谷獲得國內臨床批件。（2）胰島素類似物GLP-1RA 復方制劑：德谷胰島素利拉魯肽注射液IND 申請獲得受理。（3）糖尿病創新藥：SGLT1/SGLT2/DPP4 三靶點抑制劑完成臨床I 期首例受試者入組，GLP-1/GIP 雙靶點激動劑以及口服非肽類、小分子GLP-1 受體激動劑獲得IND受理。（4）痛風創新藥：URAT1 抑制劑完成臨床IIa 期試驗數據庫鎖定和揭盲，XO/URAT1 雙靶點抑制劑處于臨床I 期。

——國際化方面，人胰島素NDA 申請獲得歐洲藥監局受理；甘精胰島素陸續在多個發展中國家開展申報工作；門冬胰島素也已在多個國家進行注冊申請準備工作。國際化工作穩步進行，未來有望助力業績增長。

各項費用率同比均有減少，總體控制良好。公司2023H1 銷售、管理、財務費用率29.22%，5.97%，-0.48%，同比下降3.65、0.84、0.01PCTs，整體控制良好。其中銷售費用同比-12.48%，系公司持續優化銷售費用所致；管理費同比-13.69%，主要由于股權激勵攤銷費用同比有所減少。公司2023H1 經營性現金流凈額3.22 億元，同比-43.89%，主要由于銷售商品收到的現金較同期減少（我　　們判斷和季度性波動有關）。

風險因素：集采降價后放量不及預期；新產品推廣低于預期；研發進度低于預期等風險；國際地緣政治風險。

盈利預測、估值與評級：公司是國內胰島素龍頭和慢病管理布局的先行者，23H1業績符合預期，整體胰島素產品呈現良好增長勢頭，市場份額持續提升，三代胰島素的快速放量帶來了產品結構的持續優化和改善；而公司后續研發管線的有序推進，則保障了長期發展潛力。綜上，我們維持公司2023-2025 年EPS 預測0.55/0.66/0.79 元。參考可比公司估值水平（根據Wind 一致預測，長春高新10 倍PE、麗珠集團14 倍PE，均值為12 倍），以及考慮到公司多款布局在減重和高尿酸等領域的創新藥物已進入臨床階段，其中進展最快的已經在臨床II期，隨著這些慢病相關疾病領域藥物的獲批上市，有望貢獻中長期業績增長動能，中長期來看公司的成長性和確定性較高，給予公司2023 年22 倍PE，調整目標價為12 元，維持“買入”評級。

關鍵詞：